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每次宁王发财报都会解读，宁王这次也是不负众望，接下来我们来分析一下宁王的财报。

公司第三季度实现营收1041.9亿元，同比增长13%，归母净利润185.5亿元，同比增长41%，扣非净利润164.2亿，同比增长35%，完全符合预期。能够每季度符合预期，就是一种“超预期”，对于宁德这样的体量规模，可预测性非常重要。

具体来看，业绩会里还提到这些信息。

首先是出货方面：三季度出货量180千兆瓦时，动储比例接近8:2，国内和海外7:3。第一反应是，出货量超预期，净利润符合预期，是不是单瓦盈利略有下降呢？管理层解释，出货量和开票量之间有差别，里面主要是储能业务有180天确认收入的周期，转换为开票口径就是165千兆瓦时，整体单位净利比较稳定。

第二是产能方面，产能利用率逐步提升并打满，资本开支和在建工程都逐步提升，存货激增但存货周转率没有变化，是正常流转库存。

第三是价格方面，涨价并不是公司的核心驱动力，主要是想提高产品竞争力。至于原材料涨价有两方面，供需变化和大宗商品涨价，大宗商品能通过联动传导，供需则是有全产业链布局。

第四是长期客户合作关系，长期合作伙伴关系并不会因为原料波动等过分传导，供给紧张时会考虑真实需求，返利政策和账期调整不会根据供给短缺来调整，而是建立长期的生态合作。

第五是储能方面需求很高，今年产能打得太满，受制于交付影响增速还不够，随着产能释放就会有更多想法和布局，明年储能势头应该能延续。

第六是新品方面，神行、麒麟、骁遥等新产品会占到6成以上，钠电年底落地明年放量，固态电池就交给时间去检验。

第七是出口管制方面，对宁德本身没有影响，对设备环节更主要是希望能够有序出海。在欧洲政策还停留在媒体讨论层面，并且宁德在欧洲有三大工厂，本地化非常领先，暂时没有什么实质影响。

总之一句话，赚钱能力和盈利能力稳定，产能利用率打满，未来要看产品结构优化和全球化突破。

回到财报维度，再聊几个团队内部特别关注的指标。首先是净利率。相信都能看得出，宁德季度利润增速还不错，但季度营收是刚刚两位数出头，说明降本增效是重点任务。实际上，公司毛利率还有些上下波动，但净利率是逐季新高，截至三季度的净利率已经达到19.1%，继续创新高。

按道理，净利率越来越高肯定是好事情，但无限提升就有点让人担心：是不是正常？能不能持续？看了下利润表，成本端其实波动比较大，并没有一直下降的趋势，更多贡献是来自于费用端尤其是销售费用，以及减值计提的下降。我的理解是，这两个改善的背后都是规模效应。

卖得多了品牌做起来了，自然就不需要太多的营销，我想大部分买电车的消费者都希望爱车是宁德电池，同时前期减值得越多，后面就能轻松一些，按账龄正常减值就行。至于是不是可持续，我相信公司的管理和营运能力会越来越好，但净利率已经高达19%，再往上能不能突破20%，我暂时会保持观察态度。

其次是净营业周期。提到营运能力，我主要是看净营业周期，计算公式很简单，净营业周期=应收账款周转天数+存货周转天数-应付账款周转天数。实际意义就更简单，净营业周期越小，说明企业对上下游资金的占用能力及自身资产的营运能力就越强。宁德时代的净营业周期直接是负数，说明话语权非常强，这是把双刃剑，对于上市公司本身是好事情，对于供应商可能会有点苛刻。

不过，近两年净营业周期的负值越来越小，就说明对供应商越来越“温柔”。顺便聊一句，2024年一季度是负值最大，当时产业链价格战打得很凶，宁德凭借话语权硬是扛住了降价。那时候也是股价最低点，或许能有些启发。

再者是外资持股占比。作为外资爱股，宁德时代的北上持股占比是很重要的指标。虽然现在北上资金的披露频率降到了每季度一次，但也足够了，就看每季度持股数量，呈现出很明显的上升趋势。而且，我特意拉了下今年三季度末相比二季度末的上市公司外资持股数量和市值，没想到前十大里增长最猛的就是宁德，北上持股市值2656.6亿，和第二第三名的贵州茅台及美的集团，拉开了差距。

再往下，就要测算下今明两年的净利润情况。既然到了三季度，那么今年净利润基本是能有数的，大概从四个维度做了下测算，最终平均下来大概是665亿，对应市盈率估值是25倍。

但现在站在第四季度，就要切换到明年净利润和估值。之前在调研时候，所有锂电产业链都对明年排产数据很乐观，算下来宁德出货量大概要有1100千兆瓦时。什么概念呢？就是相比于今年增速要达到50%左右。宁德时代这个体量，明年增速还有50%，确实让人很意外，很多同行都直呼：怎么算都算不出来啊。

我自己大概是想到这些角度：

其一是产能被限制，今年产能利用率太满就丢掉了不少海外订单和储能订单，明年产能扩出来就能接得下这些客户；

其二是有长单锁定，现在能确认的长协订单增速就达到25%-30%，比市场之前预期的20%要更高，这些是有确定性的；

其三是新需求增长，动力电池方面是欧洲市占率大幅提升，储能电池方面是这两年海内外需求都大幅超出预期。

业绩会上，也有投资者问到了明年预期，管理层说市场“小作文”要辨别，但公司层面能看到的是：动力方面不用担心购置税退坡影响，之前经历过很多次退坡都没问题；储能方面趋势很不错，有政策端136号文和AI数据中心，海内外需求都很好。于是，就能大概测算下明年业绩：

保守估计，明年出货量900-1000千兆瓦时，对应增速是20%-30%；从出货量到开票量大概是打个9折，差不多是800-900千兆瓦时；假设单位盈利和今年基本持平，那么归母净利润就是850-950亿。

最后，怎么看宁德时代的投资机会？按照上面的测算，会比市场机构略微保守些，再给到20倍PE估值，对应市值就是1.7-1.9万亿，或许就是明年合理偏低的估值区间。但这里有两个注意点：

一是这种海外和储能的需求，是不是能线性外推要斟酌，扩产有风险；二是今年涨幅不算低，市场情绪略显火热，肯定不算是“无人问津”。还有港股宁德能一起考虑进去，当然我自己是偏向于流动性更好、估值更低的市场，这个要看每个人的不同偏好。

总结一句话，宁德时代基本面还在不断兑现预期，是好事情，绝对估值并不算贵，相对估值的性价比没有之前那么有吸引力。当然对于我而言，无论如何都会重点关注，毕竟是宁德时代，是当下最能代表国内制造业水平的龙头。

3022.宁德时代2025第三季度业绩解读及盈利预测

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